最大债券市场重组

　　华盛顿:经过多年的监管修补，华盛顿现在正在对世界上最大的债券市场进行几十年来最严格的改革。

　　美国证券交易委员会(SEC)主席加里?詹斯勒(Gary Gensler)曾在美国财政部负责联邦债务管理，他支持一项举措，要求绝大多数国债交易转移到一家中央对手方清算机构。

　　它是买卖双方之间的中介，对交易承担最终责任。

　　这一逐步实施的过程将在2026年中期达到高潮，届时将包括所有回购协议交易，这是对冲基金在流行的所谓基差交易中使用的一种关键工具，受到了华盛顿的密切关注。

　　这是自1991年所罗门兄弟(Salomon Brothers)卷入美国国债拍卖丑闻后进行监管改革以来最重要的举措之一。

　　一旦完成，它应能最大限度地降低任何一家金融机构因突然倒闭而蔓延的危险。

　　这类似于当局在雷曼兄弟(Lehman Brothers)倒闭后对利率衍生品采取的措施，雷曼兄弟在全球货币市场造成了严重破坏。

　　由于清算所承担完成交易的责任，它降低了交易对手无法完成交易的风险。

　　但系统性风险的降低是有代价的:由于SEC也收紧了对清算所的管理规定，交易商将面临更高的风险管理成本。

　　而且，由于任何一个交易对手倒闭，交易商都会集体承担责任，他们也可能会对客户进行更多的尽职调查。新的抵押品和保证金规定也可能意味着日常流动性的减少。

　　对于Gensler和其他监管机构来说，此举是加强26万亿美元美国国债市场弹性的关键。近年来，美国国债市场因交易突然冻结而多次动荡。

　　在每天7000亿美元的现金国债交易中，只有大约13%是通过市场上唯一的清算所——固定收益清算公司(FICC)进行的，这有助于说服当局，有必要分阶段实施。

　　"这将改变人们与市场互动的方式，以及市场运作的方式，"纽约梅隆银行市场结构主管、纽约联邦储备银行前国内市场主管Nathaniel Wuerffel表示。

　　“这是监管机构近年来开展的最大规模的改革努力。”

　　在过去的压力事件中，"市场参与者开始从他们的对手方撤出，因为他们担心对手方的信用风险，" Wuerffel说。

　　尽管未来这一比例将有所降低，但新制度涉及的额外风险管理成本意味着，“在日常基础上，流动性的连续性将略低于过去”。

　　对冲基金在SEC上月公布的规定中获得了部分好处。他们被免除使用中央清算来进行国债的现金交易。

　　但它们在回购市场上的活跃程度要高得多，它们利用回购市场进行杠杆押注，比如流行的基差交易。平均每天的回购规模约为4万亿美元，目前只有约20%的回购是通过中央对手方清算所(CCP)进行的。

　　“很多融资并没有降低风险。它只是把它转移到更愿意、更有能力以一定价格持有它的各方手中，”Gensler上周接受采访时说。

　　他表示:“基础市场波动加剧，加上杠杆率高企，这是一个体系可能受到冲击的地方。”“在金融领域，中央清算是降低风险的手段之一。”

　　ccp将被要求制定交易商必须为其交易提交的保证金标准，与它们可能为其客户设定的保证金标准不同。

　　这可能最终会影响对冲基金的基差交易，在这种交易中，杠杆被用来利用国债和期货之间的价差。

　　Coalition Greenwich市场结构研究主管凯文?麦克帕特兰(Kevin McPartland)表示:“回购是许多基差交易的主要资金来源，过去10年的许多市场恐慌都是由回购冲击造成的。”

　　如今，美国国债只有一家CCP，即FICC，它是美国存管信托与清算公司(DTCC)的子公司。

　　虽然有可能出现新进入者，但中央清算是一项资本密集型业务，建立成本很高。这使得风险集中在单一的现有运营商身上。

　　DTCC的一位发言人表示:“我们认为，扩大参与中央清算的这种扩张是FICC处于有利地位的自然演变。”

　　ccp的一个关键要素是，在一个成员破产的情况下，它将提供集体支持，这与银行向其缴纳的联邦存款保险资金没什么不同。CCP将成员的资金集中起来，以确保一家公司的损失不会损害到其他公司。

　　这些平台还有一种被称为“瀑布”的违约基金，银行成员将现金和证券存入该基金，作为额外的损失保护。

　　虽然会员必须缴纳准备金，但CCP平台的一个优势是，市场参与者之间每天的交易净额更大。

　　这可能会鼓励大银行等交易商参与更多的美国国债交易。这反过来又可以促进流动性，使买卖变得更加容易。

　　"理论上，清算应能通过净额结算过程释放一级交易商的资产负债表，"财政部债务管理办公室前副主任Amar Reganti称，他目前是Wellington Management的固定收益策略师。“这是一个好处。”

　　在大型银行的交易能力扩张速度远不及市场本身增长速度的情况下，这可能尤其有用。

　　这在一定程度上要归功于2014年出台的所谓补充杠杆率规则，该规则迫使金融机构对其投资组合持有资本，包括国债库存。

　　大型银行目前还面临着美联储(fed)收紧资本金规定的前景。

　　道明证券(TD Securities)美国利率策略主管根纳迪?戈德堡(Gennadiy Goldberg)表示:“尽管回购和国债的集中清算可能有助于提高市场弹性，但这一变化不太可能完全解决近年来更广泛的流动性下降问题。”

　　他表示，"交易商的资产负债表仍受限制，资本要求即将提高"，公债供应持续上升。

　　外界期待的下一步举措包括，FICC提议对保证金等问题进行规则修改，以使市场结构与SEC的规定保持一致。- - - - - -布隆伯格

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